تنوع از طریق کسب: ایجاد ارزش

در طول 25 سال گذشته، بخش فزاینده‌ای از شرکت‌های آمریکایی در تعقیب استراتژی متنوع‌سازی هوشمندانه دیده‌اند. برای مثال، بین سال‌های 1950 و 1970، شرکت‌های تک کسب‌وکار که «500» فورچون را تشکیل می‌دهند، از 30 درصد به 8 درصد از کل کاهش یافته است. اکتساب به یک رویکرد استاندارد برای تنوع تبدیل شده است. در سال های اخیر بهره وری سرمایه […]

در طول 25 سال گذشته، بخش فزاینده‌ای از شرکت‌های آمریکایی در تعقیب استراتژی متنوع‌سازی هوشمندانه دیده‌اند. برای مثال، بین سال‌های 1950 و 1970، شرکت‌های تک کسب‌وکار که «500» فورچون را تشکیل می‌دهند، از 30 درصد به 8 درصد کل کاهش یافت. اکتساب به یک رویکرد استاندارد برای تنوع تبدیل شده است.

در سال های اخیر بهره وری سرمایه بسیاری از شرکت های چندتجاری از اقتصاد عقب مانده است. با این وجود، تنوع از طریق اکتساب همچنان محبوب است. بین سال‌های 1970 و 1975، دارایی‌های کسب شده شرکت‌های بزرگ تولیدی و معدنی به طور متوسط کمی بیش از 11 درصد از کل سرمایه‌گذاری جدید در آن شرکت‌ها را تشکیل می‌داد، و بیشتر این فعالیت‌ها شامل تنوع بخشیدن به تملک بود. در چند سال گذشته سرعت فعالیت‌ها نسبت به دوره پرتلاطم 1967-1969 کندتر بوده است، اما ترکیب نقدینگی بالای شرکت‌ها، کاهش قیمت سهام و رشد اقتصادی آهسته به این معنا بوده است که برای بسیاری از شرکت‌ها خرید یکی از جذاب‌ترین موارد است. جایگزین های سرمایه گذاریاز اواسط سال 1977، تقریباً یک هفته گذشته است که حداقل یک خرید عمده توسط یک شرکت متنوع اعلام نشده باشد.

با توجه به این علاقه مستمر و خطرات اقتصادی آشکار در پیروی از چنین استراتژی، ما مروری بر نظریه تنوع شرکت ارائه می‌کنیم. ما با بحث در مورد هفت تصور غلط رایج در مورد تنوع از طریق اکتساب شروع می کنیم. سپس به سؤال اساسی پیش روی شرکت‌هایی که می‌خواهند این استراتژی را اتخاذ کنند، می‌پردازیم: چگونه یک شرکت می‌تواند از طریق تنوع برای سهامداران خود ارزش ایجاد کند؟

توجه ما به ایجاد ارزش منجر به بررسی مزایای بالقوه گزینه های موجود می شود - تنوع کسب و کار مرتبط و تنوع کسب و کار نامرتبط. کسب‌وکارها در صورتی مرتبط هستند که (الف) به بازارهای مشابه خدمت کنند و از سیستم‌های توزیع مشابه استفاده کنند، (ب) از فناوری‌های تولید مشابه استفاده کنند، یا (ج) از تحقیقات علمی مشابه بهره‌برداری کنند. 2

باورهای غلط رایج

هفت تصور غلط رایج در مورد تنوع از طریق کسب وجود دارد که می توانیم در متن تاریخ اخیر به طور مفیدی برجسته کنیم. آنها مربوط به منطقی اقتصادی این استراتژی و مدیریت یک برنامه تنوع موفقیت آمیز است.

1. متغیرهای اکتسابی بازده بیشتری (از طریق افزایش درآمد و افزایش سرمایه) برای سهامداران خود نسبت به افراد غیرقانونی ایجاد می کنند. این مفهوم در دهه 1960 ارز خاصی به دست آورد ، تا حدودی به دلیل تأکید عظیمی که تحلیلگران اوراق بهادار و مدیران شرکتها بر رشد درآمد هر سهم (EPS) قرار داده اند. متغیرهای اکتسابی که به یکباره از مصرف بیش از حد بسیاری از مشاغل فروپاشید ، اغلب سطح بالایی از رشد EPS را تحمل می کردند.

با این حال ، هنگامی که مشخص شد که بخش بزرگی از این رشد یک معجزه حسابداری است و بهره وری سرمایه شاخص بهتری برای عملکرد مدیریت و قدرت اقتصادی یک تجارت است ، ارزش بازار بسیاری از شرکت های اکتسابی فرو رفته است.

بسیاری از شرکت های متنوع در سالهای اخیر دارای بهره وری سرمایه پایین بوده اند. نمایشگاه اول عملکرد نمونه ای را که در ابتدا توسط کمیسیون تجارت فدرال در سال 1969 انتخاب شده است به عنوان نماینده شرکت هایی که استراتژی های متنوع سازی را دنبال می کنند و در دسته های صنعتی استاندارد قابل طبقه بندی نیستند ، نشان می دهد. در حالی که میانگین بازده سهام نمونه 20 ٪ بیشتر از میانگین ثروت "500" در سال 1967 بود ، در سال 1975 18 ٪ پایین تر از میانگین ثروت بود. حتی افزایش سود در 1976 و 1977 و تأثیر عدم عمل جراحیسود حسابداری در چندین شرکت نتوانستند نمونه را به طور متوسط به میانگین ثروت برسانند. آنچه حتی بیشتر از بازده ارقام سهام عدالت است این است که بازده نمونه دارایی ها 20 ٪ یا بیشتر از میانگین ثروت "500" در طول دوره ده ساله بود.

نمایشگاه اول داده های عملکرد 36 تولید کننده متنوع (1967 ، 1973 ، 1975 ، 1977)

بنابراین جای تعجب آور نیست که متنوعات اکتسابی نسبت های کم درآمد را داشته اند. در تاریخ 31 دسامبر 1977 ، میانگین P/E نمونه ، که شامل بسیاری از متغیرهای شلوغ است ، 30 ٪ پایین تر از سهام بورس اوراق بهادار نیویورک به طور کلی بود. این تخفیف طی چند سال تغییر کرده است. حتی مجریان بالایی برای بازگشت بر سهام مانند Northwest Industries ، Teledyne و Textron دارای P/ES بسیار پایین تر از میانگین بازار هستند.

چنین ارزشهای پایین بازار حاکی از عدم اطمینان زیاد در مورد اندازه و تغییرپذیری جریان نقدی آینده است. و هنگامی که آنها در مورد جریان نقدی یک شرکت مطمئن نیستند ، سرمایه گذاران و تحلیلگران سهام آنها را با ارزش کمتری نسبت به جریان های قابل اعتماد و قابل پیش بینی می دانند ، بنابراین تمایل دارند که درآمد آینده شرکت را به شدت تخفیف دهند. نرخ تخفیف بالای متنوع سازنده های اکتسابی با قدردانی کمتر از سرمایه نسبت به افراد غیرمجاز ، رشد می کند ، که به نظر می رسد جریان درآمد آنها قابل پیش بینی تر است. آنچه باعث ایجاد ارزش می شود ، در حال رشد جریان نقدی با عدم اطمینان کمی در مورد اندازه یا تغییرپذیری آنها است.

2. تنوع نامربوط به سهامداران وسیله ای برتر برای کاهش ریسک سرمایه گذاری خود ارائه می دهد. تنوع نامربوط ممکن است از دیدگاه یک سرمایه گذار جذاب باشد - استفاده از آنها اغلب برای توجیه یا دفاع از ادغام کنگلومرا ارائه می شود - اما این یک وسیله برتر برای کاهش ریسک سرمایه گذاری نیست.(با ریسک سرمایه گذاری منظور ما تنوع بازده با گذشت زمان است ، بازده هایی که به عنوان تقدیر سرمایه به علاوه سود سهام به سرمایه گذاران پرداخت می شود.)

طبق نظریه مالی معاصر ، ریسک و بازده امنیت می تواند به دو عنصر تجزیه شود: (1) آنچه برای هر شرکت خاص است و "غیر سیستماتیک" خوانده می شود زیرا می تواند متنوع باشد و (2) آنچه "سیستماتیک" استمشترک برای همه اوراق بهادار (بازار اوراق بهادار) و از این رو غیرقابل تغییر است. 3 از آنجا که خطر غیر سیستماتیک هرگونه امنیت را می توان از طریق تنوع ساده نمونه کارها از بین برد ، سرمایه گذار نیازی به شرکتهای متنوع مانند Litton Industries و صنایع خلیج فارس و غربی برای از بین بردن خطر برای وی ندارد.

اقتصاددانان مالی معاصر معتقدند که قیمت اوراق بهادار منعکس کننده اجماع بسیاری از خریداران و فروشندگان آگاه در مورد چشم انداز یک شرکت است. این اجماع منجر به یک بازار سرمایه کارآمد می شود ، جایی که سرمایه گذار می تواند سودهای تنظیم شده ریسک را به طور مداوم بیش از آنچه که بازار به عنوان یک کل تحقق می بخشد ، بسیار دشوار کند. در حالی که ادعا نمی کند که قیمت هر امنیت همیشه به طور دقیق نشان دهنده ریسک اساسی (سیستماتیک) آن است ، این تئوری نشان می دهد که وقتی فرد به تمام اوراق بهادار می پردازد ، "ارزش افزوده" و "کم ارزش" از طریق تعادل بازار. 4

چندین محقق این مفهوم کارآمد بازار سرمایه را به تجزیه و تحلیل ادغام های کنگلومرا گسترش داده اند. مطالعات آنها حاکی از آن است که تنوع شرکت های نامربوط در مورد کاهش ریسک نسبت به یک سبد متنوع از اوراق بهادار قابل مقایسه ، سرمایه گذاران را ارائه نمی دهد.

آنها همچنین پیشنهاد می کنند که اگر شرکت های متنوع نتوانند بازده را افزایش دهند یا ریسک ها را بیش از آنچه که اوراق بهادار قابل مقایسه انجام می دهند ، کاهش دهند ، این شرکت ها می توانند به بهترین وجه سرمایه گذار را ارائه دهند که فقط با یک صندوق متقابل قابل مقایسه است. در واقع ، شرکت های متنوع و متنوع با خطرات سیستماتیک و بازده معادل آن از صندوق های متقابل ممکن است به دلیل هزینه های مدیریت بالاتر و عدم توانایی آنها در حرکت به سمت دارایی ها به سرعت و به همان اندازه ارزان و ارزان قیمت ، وسایل نقلیه سرمایه گذاری کمتری داشته باشند. 5 برای یک مورد خاص که شامل ریسک سیستماتیک است ، به درج حاکم در بالا مقایسه صنایع خلیج فارس و غربی با یک نمونه کارها مانند دارایی مراجعه کنید.

تجزیه و تحلیل خطر سیستماتیک

از آنجا که نظریه نمونه کارها به ما می گوید که کاهش ریسک سیستماتیک از طریق تنوع نمونه کارها غیرممکن است ، بگذارید یک نمونه کارها از دارایی ها را در برابر دارایی های متنوع شرکت مشابه و تخصیص تجزیه و تحلیل کنیم. این تجزیه و تحلیل ریسک به سه نوع اطلاعات نیاز دارد: (1) ترکیب سرمایه گذاری ، توسط صنعت ، شرکت متنوع.(2) اندازه سرمایه گذاری شرکت در هر صنعت. و (3) خطر سیستماتیک هر یک از این صنایع.

جمع آوری خطرات سیستماتیک صنایع ، که از نظر اندازه نسبی آنها در نمونه کارها وزن می شود ، منجر به اندازه گیری خطر سیستماتیک نمونه کارها می شود. آخرین مرحله قبل از مقایسه ریسک سیستماتیک نمونه کارها با خطر سیستماتیک شرکت متنوع ، تنظیم اختلاف در ریسک مالی است. پس از انجام این کار ، تحلیلگر می تواند در حد آماری تعیین کند که آیا شرکت متنوع ، خطر سیستماتیک خود را کاهش داده است.

نتایج حاصل از تجزیه و تحلیل ریسک صنایع خلیج فارس و غربی ، یک مجری بازده بالا برای بیش از یک دهه ، در جدول A. ارائه شده است. تجزیه و تحلیل یک سبد قابل مقایسه برای G& W در جدول B. آورده شده است. دوره پایان دوره در ژوئیه 1975. مشاغل هشت بخش G& W بسیار کم همپوشانی دارند. گروه بندی این بخش ها با سبد سرمایه گذاری Gulf & Western یک سبد قابل مقایسه با متنوع تولید می کند.

جدول مقایسه نمونه کارها

جدول B تجزیه و تحلیل ریسک سیستماتیک یک نمونه کارها مشابه با صنایع خلیج فارس و غربی (دلار در میلیون ها دلار)

همانطور که در جدول A آمده است ، ریسک سیستماتیک خلیج فارس و وسترن ، که برای اهرم مالی تعدیل شده است ، با یک نمونه کارها قابل مقایسه متفاوت است. هر سه اندازه گیری ریسک سیستماتیک در یک انحراف استاندارد از یکدیگر قرار دارند. هرچه مزایایی داشته باشد ، خلیج فارس و وسترن سهامداران خود را فراهم می کند ، کاهش ریسک سرمایه گذاری ظاهراً یکی از آنها نیست.*

*ارائه دقیق تر این روش برای ایجاد یک تحلیل ریسک مقایسه ای از نویسندگان در دانشکده بازرگانی هاروارد ، Soldiers Field ، بوستون ، ماساچوست 02163 در دسترس است.

3. افزودن مشاغل ضد چرخه به نمونه کارها یک شرکت منجر به یک جریان درآمد تثبیت شده و افزایش ارزش گذاری توسط بازار می شود. این تصور غلط ، گسترش قبلی است. برای ده ها سال ، طرفداران تنوع نامربوط یا کنگلومرا معتقدند که وقتی یک شرکت با یک چرخه تجارت یا مجموعه ای از خطرات اقتصادی متفاوت از خود به یک صنعت متنوع می شود ، "ایمنی" جریان درآمد خود را تقویت می کند. در اصل ، این حس ایمنی یک شکل بسیار ساده از مفهوم "جمع آوری ریسک" در زیر بیمه است.

با توجه به عملکرد ضعیف بسیاری از شرکتهای متنوع ، باید بدیهی باشد که دستیابی به ایمنی دشوار است. به دلیل تعامل پیچیده اقتصاد ایالات متحده و سایر کشورها ، یافتن مشاغل واقعاً ضد چرخه بسیار سخت است. حداکثر ، چرخه های صنعت وجود دارد که یا از اقتصاد عمومی (به عنوان مثال ، مسکن و کالاهای سرمایه) رهبری یا عقب مانده است یا از اقتصاد عمومی کمتر چرخه ای دارند (به عنوان مثال ، کالاهای مصرفی و محصولات دخانیات).

حتی اگر شرکت های متنوع بتوانند مشاغل ضد چرخه را شناسایی کنند ، متنوع سازان ساختن اوراق بهادار متعادل از مشاغل را که بازده متغیر آنها با یکدیگر تعادل می یابند ، دشوار می دانند. علاوه بر این ، از آنجا که مشاغل با نرخ های مختلف رشد می کنند ، شرکت های متنوع و متنوع با چالش مداوم برای تعادل مجدد اوراق بهادار تجاری خود از طریق کسب بسیار انتخابی روبرو هستند.

جدا از این آرگومنت ، ارزش پایین بورس سهام شرکتهای متنوع و متنوع در طی هشت سال گذشته نشان می دهد که محل بازار به شدت بازده نقدی آینده را به سرمایه گذاران در شرکت های متشکل از مشاغل متعارف ضد چرخه تخفیف داده است. در حالی که بدون شک دلایل زیادی برای این وضعیت وجود دارد ، نشان می دهد که بازار ممکن است بیشتر به رشد و بهره وری سرمایه سرمایه گذاری شده علاقه مند باشد تا ثبات درآمد خود. علاوه بر این ، سرمایه گذاران انگیزه کمی برای پیشنهاد قیمت شرکت های متنوع ندارند زیرا یک سرمایه گذار می تواند مزایای تثبیت یک جریان درآمد را از طریق تنوع ساده نمونه کارها بدست آورد.

4- تنوع مرتبط با آن همیشه ایمن تر از تنوع نامربوط است. این تصور غلط بر مفهوم مدیران شرکتها است که هنگام کاهش مشاغل به خرید مشاغل که فکر می کنند درک می کنند ، خطرات عملیاتی خود را کاهش می دهند. آنها می خواهند تنوع خود را با ویژگی های مشابه بازاریابی و توزیع ، فن آوری های تولید مشابه یا تلاش های مشابه تحقیق و توسعه مبتنی بر علم محدود کنند.

در حالی که این پیش فرض غالباً شایستگی دارد ، و دستیابی به دستیابی به نتایج ، نتایج برتر از نتایج ناشی از تنوع نامربوط را تضمین نمی کند. به عنوان مثال ، ورود Xerox به پردازش داده ها از طریق دستیابی به سیستم های داده علمی ، که Xerox در زمینه سازگاری تکنولوژیکی ، بازاریابی و تولید توجیه کرده بود ، سالها منجر به تخلیه عالی درآمدها شد. مدیریت خواننده تصمیم گرفت از صلاحیت شرکت در تولید الکترومکانیکی به عنوان پایه ای برای برنامه تنوع خود استفاده کند. نتیجه شکست چشمگیر بود و منجر به نوشتن 500 میلیون دلار دارایی شد.

خواندن دقیق موارد Xerox و Singer نشان می دهد که تنوع مرتبط با موفقیت هم بستگی به کیفیت مشاغل اکتسابی و ادغام سازمانی مورد نیاز برای دستیابی به مزایای احتمالی شرکت هایی که در تبادل مهارت و منابع خود هستند بستگی دارد. چنین مبادله ای هم افزایی نامیده شده است.

از همه مهمتر ، ارتباط درک شده باید واقعی باشد و ادغام باید به شرکا مزیت رقابتی بدهد. مگر در مواردی که این شرایط برآورده نشود ، تنوع مرتبط با آن نمی تواند به عنوان برتر یا حتی قابل مقایسه با تنوع نامربوط به عنوان ابزاری برای کاهش خطرات عملیاتی یا افزایش درآمد توجیه شود.

5. یک تیم مدیریت قوی در شرکت خریداری شده، تحقق مزایای بالقوه تنوع را تضمین می کند. بسیاری از شرکت ها سعی می کنند مجموعه نامزدهای کسب خود را به شرکت هایی که به خوبی مدیریت می شوند محدود کنند. این سیاست به ندرت شرط لازم برای به دست آوردن مزایای بالقوه تنوع است.

همانطور که بعداً در این مقاله تأکید خواهیم کرد، مزایای بالقوه تنوع مرتبط از افزایش استفاده مؤثر از مهارت‌ها و منابع اصلی شرکت بازمانده ناشی می‌شود. معمولاً چنین بهبودی مستلزم تبادل مهارت ها و منابع اصلی بین شرکا است. مزایای تنوع نامرتبط ریشه در دو شرط دارد: (1) افزایش کارایی در مدیریت نقدینگی و در تخصیص سرمایه سرمایه گذاری و (2) توانایی فراخوانی از مشاغل سودآور و با رشد کم برای تامین جریان نقدی برای مشاغل با رشد بالا. که نیاز به تزریق قابل توجهی از پول نقد دارند.

چه به دنبال تنوع بخشی مرتبط یا غیرمرتبط باشد، اغلب مهارت ها و منابع مدیریتی شرکت خریداری شده - نه شرکت خریداری شده - است که برای دستیابی به مزایای بالقوه تنوع بسیار مهم است. در واقع، اگر شرکت خریداری شده توسط بازار سرمایه به خوبی مدیریت و قیمت گذاری شود، خریدار باید از هم افزایی های بالقوه با واحد تحصیل شده برای توجیه اقتصادی معامله استفاده کند.

6. شرکت متنوع دارای صلاحیت منحصر به فرد برای بهبود عملکرد کسب و کارهای به دست آمده است. در طول اوج فعالیت‌های ادغام و تملک در دهه 1960، مدیران شرکت‌های بزرگ اغلب استدلال می‌کردند که می‌توانند سودآوری شرکت‌های خریداری‌شده را با «مدرن‌سازی» شیوه‌های اداری و اعمال انضباط عملیاتی بیشتر از آنچه بازار تقاضا می‌کند، بهبود بخشند.

شهادت هارولد اس. جنین، رئیس وقت و رئیس شرکت بین المللی تلفن و تلگراف، در یک جلسه استماع دولتی در مورد اینکه چگونه ITT "پایه های سازنده ای برای ادغام" فراهم کرد را در نظر بگیرید.

Geneen گفت: "ما می توانیم قیمت گذاری منصفانه را انجام دهیم و سهام خود را با سهامداران یک شرکت جدید مبادله کنیم."ما می‌توانیم کارایی عملیاتی و سود را به اندازه کافی بهبود دهیم تا این ارزش‌گذاری برای هر دو دسته از سهامداران ارزشمند باشد.»Geneen در سندی که فلسفه اکتساب ITT را تشریح می‌کند و به جلسه ارائه شده است، نوشته است که از سال 1960 تا 1965، این شرکت «توانایی را از طریق مهارت‌های مدیریتی، روال‌ها و تکنیک‌ها برای تنظیم و برآورده کردن تدریجی استانداردهای رقابتی بالاتر و دستیابی به آنها در عملاً در هر خط توسعه داده است. و محصولی که ما بر عهده گرفته ایم.»6

ادعاهایی که Geneen و بسیاری دیگر از تنوع‌سازان موفق به آن استناد کرده‌اند، به خودی خود مزایای تنوع نیست، بلکه صرفاً مزایای آن عامل مبهم، «مدیریت خوب» است. شرکت‌های تک‌تجاری که به دنبال ادغام عمودی یا گسترش افقی از طریق اکتساب هستند، می‌توانند به نتایج یکسانی دست یابند. برای به دست آوردن مزایایی که Geneen ادعا کرد، یک شرکت فقط باید به مدیران با مهارت های لازم اجازه دهد تا پیشرفت های مورد نظر خود را در سازمان پیاده سازی کنند.

به ندرت، ممکن است استدلال شود، سازمانی با میل خود اقداماتی را انجام می دهد که می تواند رویه های اداری و مدیریتی سنتی آن را تغییر دهد. در این شرایط، تغییر تنها زمانی رخ خواهد داد که از بیرون اجبار شود، و شرکت‌های متنوع اغلب نماینده چنین نیرویی هستند. با این وجود، مزایای به دست آمده، به طور دقیق، مزایای تنوع نیست.

7. معاملات عالی توسط "معامله سازان" حرفه ای انجام می شود. بالقوه خطرناک ترین تصور غلط در فهرست ما، تصوری است که به کار تخیلی بانکداران سرمایه گذاری و سایر کارگزاران با موفقیت یک خرید متنوع اعتبار می دهد. نقش بانکدار سرمایه گذاری ارائه ایده های جذاب است، اما نقش شرکت این است که ایده هایی را انتخاب کند که دارای بیشترین ارزش استراتژیک و اقتصادی هستند.

این نقش شامل توسعه اهداف متنوع سازی و رهنمودهای کسب است که با مفهومی که به دقت تهیه شده از شرکت مطابقت دارد. همچنین شامل توانایی شرکت برای شناسایی و بهره برداری از پتانسیل ایجاد ارزش از طریق تنوع بخشیدن به خریدها می شود. هر شرکتی با تجربه، اغلب به‌طور دردناکی، آموخته است که باید مدت‌ها پس از اینکه یک خرید «معمولاً عالی» نبود، زندگی کند.

راه های ایجاد ارزش

شرکتی که از استراتژی متنوع سازی پیروی می کند تنها زمانی می تواند برای سهامداران خود ارزش ایجاد کند که ترکیب مهارت ها و منابع دو کسب و کار حداقل یکی از شرایط زیر را برآورده کند:

• جریان درآمدی بیشتر از آن چیزی که از سرمایه گذاری پرتفوی در این دو شرکت حاصل می شود.

• کاهش در تغییرپذیری جریان درآمد بیشتر از آنچه که می‌توان از سرمایه‌گذاری پرتفوی در دو کسب‌وکار به دست آورد – یعنی کاهش ریسک سیستماتیک.

در هر دو شرط، مقایسه صریح تنوع شرکت از طرف سهامدار با تنوع پرتفوی مستقل از طرف سرمایه گذار گنجانده شده است. این مقایسه جای نظر دارد.

البته بیشتر مزایای ناشی از کاهش ریسک غیرسیستماتیک شرکت از طریق تنوع بخشیدن به سرمایه گذاران به همان اندازه در دسترس است. شرکت‌های متنوع می‌توانند به معاوضه‌هایی بین ریسک و بازده کل دست یابند که نسبت به مبادلات موجود برای شرکت‌های تک تجاری برتر است. شرکت های متنوع نمی توانند صرفاً با حذف ریسک غیرسیستماتیک برای سهامداران خود ارزش ایجاد کنند.

از آنجایی که سرمایه گذاران می توانند خود ریسک غیرسیستماتیک را از بین ببرند، در بازارهای سرمایه کارآمد، ریسک غیرسیستماتیک در فرآیند ارزش گذاری سهام بی ربط است. یک شرکت در حال تنوع تنها زمانی می تواند برای سهامداران خود ارزش ایجاد کند که معاوضه ریسک و بازده آن شامل مزایایی باشد که از طریق تنوع ساده پرتفوی در دسترس نباشد.

هفت راه اصلی وجود دارد که از طریق آن شرکت‌هایی که تمایل به اکتساب دارند می‌توانند بازدهی بیشتر از آنچه که از تنوع سبد ساده به دست می‌آیند به دست آورند. چهار مورد اول به خصوص مربوط به تنوع مرتبط هستند، در حالی که سه مورد آخر بیشتر مربوط به تنوع غیرمرتبط هستند.

1. زمانی که مهارت‌های خاص و دانش یکی از شرکای ادغام از صنعت برای مشکلات و فرصت‌های رقابتی پیش روی شریک دیگر اعمال شود، یک خرید متنوع می‌تواند بهره‌وری سرمایه را افزایش دهد. هنگامی که تقویت مهارت ها و منابع حیاتی برای موفقیت یک تجارت در شرکت ترکیبی منجر به سودآوری بیشتر شود، برای سهامداران آن ارزش ایجاد می شود. این تقویت، تحقق هم افزایی است.

کسب Heublein ، Inc از United Vintners در سال 1968 مورد خوبی است. استراتژی Heublein در دهه 1960 به دست آوردن حاشیه های بالا در بازاریابی مشروبات الکلی و محصولات غذایی ویژه از طریق تبلیغات فشرده و نوآورانه بود. در آن زمان ، اووبلین از این نظر ایستادگی کرد زیرا این صنعت تولید و توزیع گرا بود. بخش محصولات مشروبات الکلی این شرکت بیش از 80 ٪ از فروش 1965 را به خود اختصاص داده است. محصول اصلی آن Smirnoff Vodka با قیمت برتر ، چهارمین برند مشروبات الکلی بزرگ و سریع در ایالات متحده بود.

دستیابی به وینتورهای یونایتد در سال 1968 ، بازوی بازاریابی یک تعاونی بزرگ انگور که صاحب دو مارک مشهور شراب کالیفرنیا بود ، به Heublein این فرصت را داد تا سرمایه گذاری خود را در صنعتی افزایش دهد که در آن تجربه ای داشته باشد (این توزیع کننده ایالات متحده بودبرای شراب Lancers) و گسترش مهارت های اثبات شده خود در تبلیغ محصولات ویژه. با شناسایی و سپس بهره برداری از ترجیح مصرف کننده در حال ظهور برای محصولات سبک تر و غالباً کمی طعم دار ، Heublein به United Vintners کمک کرد تا دو محصول جدید را راه اندازی کند-اردک Cold (یک ترکیب بورگوندی شامپاین) و بالی Hai (شراب میوه ای).

در اواخر سال 1969 ، یک سال پس از دستیابی به وینرهای یونایتد ، Heublein بیش از 2. 5 میلیون مورد فروش را افزایش داده و سودآوری شرکت تابعه را افزایش داده است. استراتژی بازاریابی Heublein به حدی موفقیت آمیز بود که در دهه 1960 و اوایل دهه 1970 بازده سهام خود به طور متوسط بیش از 30 ٪ و بازار ارزش خود را با بیش از 35 برابر درآمد خود ارزیابی کرد. با این حال ، اووبلین در تلاشهای متنوع خود کشف کرد که استراتژی تبلیغات تهاجمی عامل اصلی موفقیت در تولید آبجو (آبجو هام) یا فست فود (مرغ سرخ شده کنتاکی) نبوده و ارزیابی بازار آن بر این اساس متحمل شده است. تا سال 1977 ، Heublein شاهد سقوط P/E به 10 و قیمت سهام آن به یک سوم از بالاترین سطح قبلی خود بود.

2. سرمایه گذاری در بازارها که از نزدیک با زمینه های فعلی کار مرتبط است می تواند هزینه های متوسط طولانی مدت را کاهش دهد. کاهش متوسط هزینه ها می تواند از اثرات مقیاس ، منطقی سازی تولید و سایر تلاش های مدیریتی و نوآوری تکنولوژیکی حاصل شود. به عنوان مثال ، بودجه یک بخش بازاریابی به عنوان درصد فروش کاهش می یابد اگر از منابع موجود برای بازاریابی محصولات جدید یا مرتبط استفاده شود.

به طور مشابه، شرکت بزرگی مانند Procter & Gamble می‌تواند انتظار داشته باشد که هزینه‌های توزیع در هر واحد کاهش یابد، وقتی که استفاده از سیستم توزیع موجود خود را برای انتقال محصولات به بازار افزایش دهد. این تصور اساس بسیاری از خریدهای انجام شده توسط شرکت های محصولات مصرفی بوده است.

3. گسترش کسب و کار در حوزه ای از شایستگی می تواند منجر به تولید "توده بحرانی" منابع لازم برای عملکرد بهتر از رقبا شود. در بسیاری از صنایع، شرکت ها قبل از اینکه بتوانند به طور موثر با رقبای خود رقابت کنند، باید به اندازه معینی یا جرم بحرانی دست یابند.

به عنوان مثال، راه اصلی بسیاری از شرکت‌های ابزارآلات آزمایشگاهی کوچک برای ارائه رقابت پایدار در برابر شرکت‌های ریشه‌دار مانند Hewlett-Packard، Tektronix، Beckman Instruments، و Technicon این است که به اندازه‌ای دست یابند که جریان نقدی کافی برای آن‌ها را برای اجرای برنامه‌های تحقیق و توسعه رقابتی فراهم کند. یکی از راه‌های رسیدن به این اندازه، انجام خریدهای متنوع و مرتبط نزدیک است.

4. تنوع در بازارهای محصول مرتبط می تواند شرکت را قادر سازد تا ریسک های سیستماتیک را کاهش دهد. بسیاری از احتمالات برای کاهش ریسک از طریق تنوع در سه روش قبلی برای افزایش بازده به طور ضمنی وجود دارد زیرا ریسک و بازده اندازه گیری های نزدیک به هم مرتبط هستند. با این حال، تنوع بخشیدن به یک شرکت در یک بازار محصول مرتبط می تواند شرکت را قادر سازد تا ریسک های تکنولوژیکی، تولیدی یا بازاریابی خود را کاهش دهد. اگر این ریسک های تجاری کاهش یافته را بتوان به جریان درآمدی کمتر متغیر برای شرکت تبدیل کرد، ارزش ایجاد می شود.

اگرچه شواهدی وجود ندارد که استراتژی جنرال موتورز با در نظر گرفتن این مفهوم توسعه یافته باشد، یک نتیجه مهم از تنوع جنرال موتورز در صنعت وسایل نقلیه موتوری توانایی آن در جذب آسان تغییرات در تقاضا برای هر یک از محصولات خودرویی بوده است. خط تولید گسترده مرتبط جنرال موتورز ریسک بازاریابی شرکت را کاهش می‌دهد و مدیران جنرال موتورز را قادر می‌سازد تا روی کارایی تولید تمرکز کنند. در نتیجه، جریان درآمد جنرال موتورز نسبت به رقبای خود و مجموعه‌ای از سرمایه‌گذاری‌های مجزا در شرکت‌های غیر مرتبط، هرچند مرتبط با خودرو، ناپایدارتر است.

5- شرکت متنوع می تواند پول نقد را از واحدهای کار با مازاد به واحدهای کار با کسری منتقل کند و از این طریق می تواند نیاز مشاغل انفرادی را برای خرید صندوق های سرمایه در گردش از منابع خارجی کاهش دهد. از طریق متمرکز کردن مانده های نقدی ، دفتر مرکزی شرکت ها می توانند به عنوان بانکدار برای شرکتهای تابعه خود عمل کنند و بنابراین می توانند با پیشرفت اقتصاد از طریق یک چرخه تجارت یا به عنوان بخش های آن ، نوسانات فصلی را تجربه کنند. البته این نوع مدیریت سرمایه در گردش ، یک مزیت عملیاتی کاملاً جدا از بازیافت پول نقد بر اساس سرمایه گذاری است.

6. مدیران یک شرکت متنوع می توانند مشاغل جریان نقدی خالص خود را در حال حاضر برای انتقال صندوق های سرمایه گذاری به مشاغل هدایت کنند که در آن جریان نقدی خالص صفر یا منفی است اما در آن مدیریت انتظار دارد جریان نقدی مثبت توسعه یابد. هدف بهبود سودآوری بلند مدت شرکت است. این سود بالقوه محصول جانبی قانون مالیاتی ایالات متحده است که مالیات دوگانه سود سهام را تحمیل می کند-یک بار از طریق مالیات سود شرکت ها و یک بار از طریق مالیات بر درآمد شخصی. این شرکت با سرمایه گذاری مجدد جریان نقدی مازاد خود ، مالیات می دهد که سهامداران در غیر این صورت باید سود سهام شرکت را بپردازند.

در نوامبر 1975 ، Genstar ، Ltd. از کانادا این روش ایجاد ارزش را در ارسال به کمیسیون سلطنتی تمرکز شرکت ها توجیه کرد. در آنجا Genstar استدلال كرد كه این شركت با مدیریت بسیار متنوع می تواند از مشاغل كوچك خود بخواهد تا جریان و سود خالص نقدی را به حداکثر برساند تا بتواند آن را مجدداً جابجایی به مشاغل با رشد بالا كه نیاز به سرمایه گذاری دارند. با این کار ، این شرکت سرانجام از طریق ROI بالاتر از مزایا بهره می برد و مردم از طریق هزینه های پایین تر و احتمالاً از طریق قیمت های پایین تر سود می برند.

همانطور که در نمایشگاه II نشان می دهد ، دو مورد از حوزه های اصلی تجارت Genstar - در حال انجام و همچنین مواد شیمیایی و کود - از پول نقد بسیار کمتری (برای سرمایه در گردش و سرمایه گذاری مجدد) در سالهای 1971-1974 استفاده می کنند (پول نقد تولید شده به عنوان درآمد خالص پس از مالیات به علاوه استهلاک تعریف می شود. و مالیات معوق). Genstar جریان اضافی پول نقد را به فعالیت های مسکن و زمین ، ساخت و ساز و فعالیت های دریایی بازیافت کرد. بنابراین GenStar نه تنها توانست دارایی های خود را به طور مؤثر از گذشته به کار گیرد بلکه از مزایای اقتصادی فراتر از آنچه ممکن است از یک سبد اوراق بهادار قابل مقایسه استفاده کند.

رابطه نمایشگاه دوم بین پول نقد حاصل از مناطق تجاری Genstar ، 1971-1971

استدلال جنستار برای یارانه متقابل گسترش مهمی دارد. شرکت های متنوع به اطلاعاتی دسترسی دارند که اغلب برای جامعه سرمایه گذاری در دسترس نیست. این اطلاعات، داده های بازار تولید شده داخلی در مورد هر صنعتی است که در آن فعالیت می کند، داده هایی که شامل اطلاعاتی در مورد موقعیت رقابتی و پتانسیل هر شرکت در صنعت است.

با این اطلاعات داخلی، شرکت‌های متنوع می‌توانند موقعیت بسیار بهتری در ارزیابی شایستگی سرمایه‌گذاری پروژه‌های خاص و کل صنایع نسبت به سرمایه‌گذاران فردی داشته باشند. چنین دسترسی شرکت ها را قادر می سازد تا جذاب ترین پروژه ها را انتخاب کنند و از این طریق سرمایه را در بین صنایع «خود» به طور کارآمدتر از بازار سرمایه تخصیص دهند.

7. از طریق ادغام ریسک، شرکت متنوع می تواند هزینه بدهی خود را کاهش دهد و خود را بیش از معادل غیرمتنوع خود اهرم مالی کند. به این ترتیب هزینه کل سرمایه شرکت کاهش می یابد و بازدهی بیش از بازده موجود از یک سبد اوراق بهادار قابل مقایسه برای سهامداران فراهم می کند. با افزایش تعداد مشاغل در سبد یک متنوع کننده غیرمرتبط و کاهش تنوع کلی درآمد عملیاتی یا جریان نقدی آن، جایگاه آن به عنوان یک ریسک اعتباری باید افزایش یابد. از آنجایی که شرکت ریسک‌های بخش‌های خود را ادغام می‌کند و از هر مؤلفه‌ای که تهدید به ورشکستگی است پشتیبانی می‌کند، از نظر تئوری (حداقل) شرکت باید هزینه بدهی تا حدودی کمتری نسبت به شرکت‌هایی داشته باشد که قادر به تجمیع ریسک‌های خود نیستند. مهمتر از آن، کاهش تغییرپذیری جریان نقدی شرکت متنوع، توانایی آن را برای استقراض بهبود می بخشد.

این اهرم مالی برتر، سهامداران شرکت را قادر می سازد تا برخی از ریسک ها را به دولت منتقل کنند و در نتیجه کل هزینه سرمایه شرکت را کاهش دهند.(از آنجایی که بهره، برخلاف سود سهام، قابل کسر مالیات است، دولت بخشی از هزینه سرمایه‌گذاری بدهی در یک سرمایه‌گذاری تجاری را بر عهده می‌گیرد.) اما این مزایا تنها زمانی قابل توجه می‌شوند که شرکت به‌طور تهاجمی ریسک‌های مالی خود را با به کارگیری بدهی بالا مدیریت کند.- نسبت حقوق صاحبان سهام یا با اجرای چندین پروژه بسیار پرخطر و نامرتبط در سبد تجاری خود.

در حالی که این نوع شرکت می تواند از هزینه کمتری نسبت به یک شرکت متنوع با اندازه قابل مقایسه برخوردار باشد ، همچنین می تواند هزینه بالاتری از سرمایه سهام نسبت به نوع دیگر داشته باشد. این احتمال ناشی از این واقعیت است که بخشی از ریسک مالی سرمایه بدهی توسط صاحبان سهام تحمل می شود. علاوه بر این ، برداشت سرمایه گذاران از ریسک صرفاً با میزان تنوع در دارایی های شرکت مشروط نیست. در واقع ، سرمایه گذار حرفه ای ممکن است مایل نباشد نرخ بازده سرمایه سهام را کاهش دهد فقط به این دلیل که یک شرکت یک مجموعه خوب و متعادل یا ظاهراً ضد چرخه مشاغل را به دست آورده است.

خطرات و فرصتهایی که سرمایه گذار برای یک شرکت درک می کند ، به میزان و وضوح اطلاعاتی که وی می تواند به طور مؤثر پردازش کند بستگی دارد. هرچه یک شرکت متنوع تر شود ، تجارت آن می تواند به وضوح تعریف شود و عدم اطمینان سرمایه گذاران آن در مورد خطرات و فرصت های آن افزایش یابد. هرچه این عدم اطمینان بیشتر باشد ، البته حق بیمه ریسک نیز بیشتر می شود و سرمایه گذار سهام عدالت را می طلبد و هزینه سرمایه سهام شرکت نیز بیشتر می شود.

استراتژی های متنوع سازی

یک تنوع تجاری نامربوط شرکتی است که در بازارهای محصول رشد می کند که در آن عوامل اصلی موفقیت با یکدیگر ارتباط ندارند. چنین شرکتی ، چه یک شرکت کنگلومرا و چه به سادگی یک شرکت هلدینگ ، انتظار دارد که مهارت های عملکردی را در بین مشاغل مختلف خود منتقل کند. در مقابل ، یک متنوع سازگار در تجارت از مهارت های خود در یک فعالیت عملکردی خاص یا بازار محصول به عنوان پایه ای برای انشعاب استفاده می کند.

مهمترین مزایا برای سهامدار در تنوع مرتبط با آن اتفاق می افتد که مهارت های ویژه و دانش صنعت از یک شریک ادغام در مورد مشکلات و فرصت های رقابتی با طرف دیگر اعمال شود. مزایای سهامداران از تنوع نامربوط یا کنگلومرا می تواند در جایی رخ دهد که سرمایه و مدیریت دارایی منجر به بازده بهتری برای سرمایه گذاران نسبت به آنچه در دسترس است از یک نمونه کارها متنوع از اوراق بهادار با ریسک سیستماتیک قابل مقایسه است. نمایشگاه سوم مزایایی را که از دو نوع تنوع قابل دستیابی است ، خلاصه می کند.

نمایشگاه III مزایای بالقوه تنوع

متأسفانه ، مزایایی که بیشترین پتانسیل را ارائه می دهد ، معمولاً مواردی است که کمترین آنها را اجرا می کنند. از میان هم افزایی هایی که معمولاً برای توجیه کسب و توجیه مشخص می شوند ، هم افزایی های مالی اغلب در حالی که هم افزایی های عملیاتی به طور گسترده ای مورد تسویه حساب قرار می گیرند ، غافلگیر می شوند. با این حال ، تجربه ما این بوده است که مزایایی که معمولاً به دست می آید ، در منطقه مالی است.

درک دلیل آن دشوار نیست. اکثر مدیران موافق هستند که بزرگترین مانع تغییر ، انعطاف پذیری سازمان است. تحقق مزایای عملیاتی همراه با تنوع ، معمولاً نیاز به تغییرات چشمگیر در قالب شرکت و رفتار اداری دارد. این تغییرات معمولاً کند است. و مزایای همراه نیز همینطور است.

با این وجود ، متنوع سازی مزایای بالقوه قابل توجهی را برای شرکت و سهامداران آن ارائه می دهد. هنگامی که یک شرکت توانایی صادرات یا وارد کردن مهارت های مازاد یا منابع مفید در محیط رقابتی خود را دارد ، تنوع مرتبط با آن گزینه ای استراتژیک جذاب است. هنگامی که یک شرکت از مهارت ها و منابع برای تجزیه و تحلیل و مدیریت استراتژی های مشاغل بسیار متفاوت برخوردار است ، تنوع نامربوط می تواند بهترین گزینه استراتژیک باشد. سرانجام ، هنگامی که یک شرکت متنوع هر دو این توانایی ها را داشته باشد ، انتخاب یک استراتژی کارآمد به مهارت های شخصی و تمایلات مدیران برتر آن بستگی دارد.

1. دفتر اقتصاد ، کمیسیون تجارت فدرال. گزارش آماری در مورد ادغام و ادغام (واشنگتن ، D. C. ، نوامبر 1976) ، ص. 93

2. ریچارد پی. رومت اولین بار این تعریف مفید را در استراتژی ، ساختار و عملکرد اقتصادی خود بیان کرد (بوستون: بخش تحقیقات ، دانشکده بازرگانی هاروارد ، 1974).

3. ویلیام اف. شارپ ، تئوری نمونه کارها و بازارهای سرمایه (نیویورک: مک گرا-هیل ، 1970) ، ص. 96

4- برای خلاصه شواهد تجربی که از تئوری کارآمد بازار حمایت می کنند ، به یوجین اف. فاما ، "بازارهای کارآمد سرمایه: مروری بر تئوری و کار تجربی" ، مجله دارایی ، مه 1970 ، ص. 383 ؛و مایکل سی. جنسن ، "بازارهای سرمایه: تئوری و شواهد" ، مجله اقتصاد و علوم مدیریت بل ، پاییز 1972 ، ص. 35

5. به Keith V. Smith و John C. Shreiner ، "تجزیه و تحلیل نمونه کارها از تنوع کنگلومرا" ، مجله دارایی ، ژوئن 1969 ، ص. 413 ؛J Fred Weston و Surenda K. Mansinghka ، "آزمایش عملکرد کارآیی شرکت های کنگلومرا" ، مجله دارایی ، سپتامبر 1971 ، ص. 919 ؛و R. Hal Mason and Maurice B. Gondzwaard ، "Perfommance شرکت های کنگلومرا: یک رویکرد نمونه کارها" ، مجله دارایی ، مارس 1976 ، ص. 39

6. جلسات قبل از کمیته ضد انحصار کمیته قوه قضاییه ، مجلس نمایندگان ایالات متحده ، 20 نوامبر 1969.